欧派家居,SMJ：国有企业跨境并购：合法性问题如何影响并购的完成和持续时间？|唧唧堂论文解析
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解析文章首发于唧唧堂网站www.jijitang.com
解析作者 | 唧唧堂心理学研究小组：郭媛婧；审校编辑 |悠悠濛濛
本文是针对论文《国有企业跨境并购：合法性问题如何影响并购的完成和持续时间？(Cross-border acquisitions by state-owned firms：how do legitimacy concerns affect the completion and duration of their acquisitions)》的一篇论文解析，该论文于2016年12月在线发表于战略管理领域顶级刊物《Strategic Management Journal》上。该研究作者包括西蒙弗雷泽大学的Jing Li，德克萨斯大学达拉斯分校的Jun Xia以及暨南大学的Zhouyu Lin。其中夏军教授目前任职德克萨斯大学达拉斯分校Jindal商学院战略管理系副教授，是过去两年在Strategic Management Journal上发表文章最多的华人学者之一。
研究背景和问题提出
在过去几十年中，跨境并购浪潮迭起，国有企业跨境并购行为增加，外国国有企业常被视作其母国政府的代理人，其跨境并购行为可能会引起东道国的利益相关者对合法性的担忧，从而引发地方监管机构间的争论，可能影响并购完成的可能性和延长并购完成时间。那么，为什么以及在多大程度上，这种对合法性的担忧会影响外国国有企业在东道国的并购结果（即并购能否完成和并购期限）？研究人员已经开始研究国家间制度差异、地方监管环境和外国投资者的不透明性等可能影响并购结果的制度因素，但地方监管机构的合法性担忧对并购结果的影响机制研究尚不明朗。本文从根植于制度理论的合法性视角出发来探讨合法性问题如何影响国有企业跨境并购的完成和持续时间。
理论背景
“合法性”是指“一个实体的行为在某些社会构建的规范、价值观、信仰和定义体系中是可取的或适当的”。合法性不仅是获取高素质员工、技术和政府支持等资源的重要要素，也是跨国商业活动获得成功的前提。尽管包括公众在内的其他利益相关者也可能对外国国有企业并购者存在合法性担忧，但其在决定并购结果方面的作用相对有限。相比之下，国家监管机构往往拥有决定是否以及何时批准并购提议的自由裁量权。监管机构会对有争议之处进行理论化（theorization），即规范和正当理由的证明。合法性视角认为，监管机构对跨境并购者行为的合法性担忧越大，理论化过程越长，理论化结果的不确定性越大。
研究假设
外国国有企业往往被视为其母国的代理人，因此其对东道国企业并购可能会带来东道国潜在的国家安全担忧等合法性担忧，这可能引发监管机构对并购交易进行规范，并促使并购方企业根据标准提供正当理由。这一理论化过程耗时较长，并增加了审批的不确定性。因此，本文提出假设1：
研究假设1a：国有企业比非国有企业在东道国完成跨境并购的可能性小。
研究假设1b：国有企业比非国有企业在东道国进行跨境并购时从公告和完成间的时间间隔长。
国有企业跨境并购的合法性障碍还与东道国并购目标的条件密切相关，这些条件可能会影响企业所有权与并购结果间的关系。作者认为，组织特征（目标企业的公众地位、研发联盟以及外国企业在东道国的联盟和并购经验）可能是外国公司的所有权与其并购结果间关系的调节变量。
公开上市公司依靠公众舆论获得合法性和资源，经常受到证监会、证券分析师、机构投资者和小股东的监控和评估，因此，考虑到多方利益，当并购对象是东道国的上市公司时，外国国有企业的合法性门槛可能会提高，监管机构的理论化过程会加长或者结果不确定性增大。因此，本文提出假设2：
研究假设2a：当目标企业是公开上市企业比其是私有企业时，外国国有企业和跨境并购的完成度间的负相关关系（见假设H1a）更强。
研究假设2b：当目标企业是公开上市企业比其是私有企业时，外国国有企业和跨境并购时公告和完成间的时间间隔的正相关关系（见假设H1b）更强。
对于外国国有企业来说，研发联盟既可以为企业提供分散研发活动风险和成本、获得创新回报的机会，又可以带来重要的资源和信息，使企业获得互补的能力和想法。拥有更多研发联盟的企业更可能积极创新，拥有关键技术，从而引发东道国对技术外泄、知识产权流失的担忧。目标企业研发联盟的盟友可能会游说监管机构阻止或放慢并购进程。因此，本文提出假设3：
研究假设3a：当目标公司拥有更多的研发联盟时，外国国有企业与跨境并购完成之间的负相关关系（见假设1a）会更强。
研究假设3b：当目标公司拥有更多的研发联盟时，外国国有企业公告和完成跨境并购间的时间间隔（见假设1b）之间的正相关关系会更强。
外国国有公司与当地企业结盟或曾并购当地企业的记录可能被认为是企业信誉较好的证明，有助于证明其在东道国的合法存在，监管机构能够更好地为其之后的并购行为辩护。此外，拥有更多本地经验的外国国有企业也拥有较好的交易能力。外国国有企业在东道国的联盟和并购经验可以增强其合法性，从而帮助其客服并购时的合法性障碍。因此，本文提出假设4：
研究假设4a：当国有企业在东道国拥有更多的联盟和并购经验时，外国国有企业与完成跨境并购（见假设1a）之间的负相关关系会较弱。
研究假设4b：当国有企业在东道国拥有更多的联盟和并购经验时，外国国有企业公告和完成跨境并购之间的时间间隔（见假设1b）之间的正相关关系会较弱。
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数据与变量测量
本文数据是从SDC数据库中获取的1990至2012年间的美国跨国并购事件样本，并将“外国公司”定义为SDC报告的最终母国公司。排除不确定性并购事件和无法找到状态更新的并购交易的样本后，最终保留了分布于六大产业领域的914项并购事件，其中868项并购成功完成。
本研究的因变量为并购是否成功，自变量包括并购发起者是否为国有企业、并购目标企业是否公开上市、目标企业研发联盟数以及并购方在东道国联盟数和并购经验。控制变量包括交易属性、并购方属性、目标企业属性、行业属性和双边国家关系属性。本文使用CEM方法对样本进行了粗化精确匹配，在国有企业和非国有企业间构建了一个更平衡的样本，并用OLS模型回归进行了分析。
研究结果
并购完成度的实证结果
支持了H1a、H3a、H4a
并购持续时间的实证结果
支持了H1b
实证结果表明，假设H1b、H3a和H4a得到了支持，而假设H1a、H2a、H2b、H3b和H4b未得实证结果支持。
外国国有企业的并购难以符合东道国利益相关者的可接受、适当性和可取性标准，并可能带来与国家安全和竞争力相关的合法性担忧，这种合法性担忧会增加国有企业在跨境并购中的挑战，其中监管机构的理论化过程会对外国国有企业的跨境并购结果产生关键影响。
研究结果表明：
（1）国有企业比非国有企业在东道国跨境并购从公告到完成间的时间间隔更长（支持假设H1b），但并未发现政府所有权会降低并购完成可能性（假设H1a）的证据，这也验证了作者对东道国政府机构对外国国有企业并购时进行的理论化过程更长的预测。
在界定企业所有权与跨境并购结果间的关系时，东道国目标企业和外国企业的特征都可以作为重要条件。
（2）目标公司的公共地位不能调节政府所有权对并购完成或持续时间的影响（不支持假设H2a和H2b），但无论并购方是国有企业还是非国有企业，目标企业的公共地位都会降低并购完成的可能性，且延长并购持续时间（未提此假设）。
（3）由于监管机构在难以证明并购行为正当性时，出于对本国潜在技术知识泄露的担忧，目标公司的研发联盟越多，与非国有企业相比，国有企业完成并购的可能性越小（支持假设H3a）；但未发现有证据表明目标企业的研发联盟会影响政府所有权与并购期限之间的关系（不支持假设H3b），原因可能是，由于难以防止外国企业占有所获得的技术，外国国有企业与研发联盟较多的目标企业的利益相关者之间的谈判艰难，因此，监管当局倾向于从一开始就拒绝此类并购提议。
（4）外国国有企业在东道国的联盟经验，有助于证明其信誉、提高处理与当地利益相关者间合法性问题的能力，以完成并购、缩短并购购期限。然而，外国国有企业在东道国的并购经验能促进并购完成，但对缩短并购期限无效（支持假设H4a，不支持假设H4b），原因可能是，之前的并购目标已被外国企业吸收，在提高其并购资质上的作用有限，而其东道国联盟伙伴仍是独立的本土公司，更有助于提高其信誉。
参考文献：Li, J., Xia, J., & Lin, Z. (2016). Cross-border acquisitions by state-owned firms: How do legitimacy concerns affect the completion and duration of their acquisitions? Strategic Management Journal, 38(9), 1915–1934.
解析作者:郭媛婧
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